TiN's Blog

前幾天與幾個在東京開不動產公司的老闆朋友們餐會，其中一位老闆是私募基金的頭頭。他們基金的經營模式與其他的不動產店的模式不太一樣，並不是仲介物件的「業者」類型，而是站在購買東京不動產物件的「投資者」立場。幾位老闆對於今後東京的房市看法不一，唇槍舌戰，大家度過了一個極有意義的午茶時光。

  仲介業者型的幾位老闆，一致認為東京的房價「到頂了」，漲不上去了。但基金投資老闆，卻認為目前只是「初升段」，到頂？還早呢！當然，各種看法必然是要有所本，各位老闆也都有其論述的道理在。

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仲介業者型的老闆，就他們最近的成交情況，以及實際觸碰真是市場的水溫，提出他們認為「到頂了」的根據，有以下幾點。

第一點，他們最近銷售了幾個港區億圓以上的超高層物件，購入者年收都是1500萬日圓以上的高資產族群。但就銀行的放貸情況下，似乎因為「馬車公司」事件的影響，似乎有緊縮房貸的意味在，貸款不再像前幾年一樣容易了。

第二點，各大銀行似乎也悄悄地開始升息，三菱UFJ銀行就將10年固定利率的優惠利率提升了0.05%，似乎已經為降無可降的房貸利率畫下了句點。

第三點，就業者實際與客戶接觸時的感覺，似乎日本高資產族群購置房產的意願，金額大概就落在目前的水位上，再貴一點的物件，似乎購買意願就顯得低落。

第四點，根據日經business 2018.06.18期的報導，受惠於安倍經濟學，金融資產擁有一億日圓以上的富裕層人數，從2011年的81萬人激增至2015年的122萬人，增加了近五成。但這些富裕層卻「不消費」，以致於經濟學中的「滴漏理論（Trickle-Down Effect）」無法在日本發酵，並沒有因為日本的某些人富了起來，而導致中產階級以及更底層的人受惠。錢，並沒有往下流。也因此，一般民眾還是很難買得起房。

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但基金投資老闆，卻完全持相反的態度。

首先，基金老闆認為任何一個量化寬鬆的國家，沒有一個地方的房價不狂漲。現在美國帶頭開啟了升息，也就是貨幣緊縮的政策，但唯獨日本，仍然維持大膽的量化寬鬆政策。游資多到滿出來，且商業不動產就全世界的水準來看，都還算是高收益。就機關買家的角度來看，即使投報率從4%降低到3%（房價漲33%），即便房租不太具有吸引力，但只要有機會將買到3%投報的物件，過一、兩年後以2.5%賣掉（再加價25%賣掉），仍是一個很有投資誘因的市場。

再者，目前東京的房價不上不下，持續盤整的原因，莫過於銀行保守的態度與消費者尚未心死。上述年收入1500萬日圓（實際可支配所得大約1000萬）的人，買1億出頭萬的房子，只需要他實際到手年收的10倍。東京首都最精華的港區物件，只需要年收十倍，根本就是太便宜！全世界沒有一個先進國家首都精華區的房地產，是一般上班族買得起的，十倍，當然還很有上漲空間。而日本人歷經泡沫經濟，房價沉寂三十年，他們早已習慣了這樣的低價位。但現在的經濟情勢以及房屋供給情勢，已經和以往大不同，要讓都心精華區的房價下滑，短期內是很困難的。因此，久了，這些自住客也不得不像高房價妥協。只要一妥協，銀行態度一轉變，整個房價就會上去了。

第三，日本人口一直減少，政府近幾年也開始重視了這個問題，對於居留權簽證也逐漸採取開放的態度。對於中國富裕層而言，來日本開個公司，投資經營個五年即可歸化日本籍，住個十年即可申請永住權。空氣好、環境佳，房屋的產權又是私有制，因此有著十足的誘因。根據法務省的「在留外國人統計」，2017年旅居日本的中國人高達711,486人，比起2012年底，又增加了58,891人，是所有增加國別中第二多的。往後，只要中國人興起了一股購買東京的不動產的風潮，東京房地產不井噴也難。

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  嗯…兩派的說法似乎都很有道理。兩造的說法，剛好讓我想起了最近正在讀的一本投資聖經「漫步華爾街」。作者在第一章，就提及了兩大投資理論：「磐石理論」（firm-foundation theory）與「空中樓閣理論」（castle-in-the-air theory）。

  磐石理論認為，不論是股票或房地產，每一種投資工具都有確定的內在標準，稱為「真實價值」（intrinsic value），若以不動產的觀念來說，就是收益還原法，也就是以投報率來回推物件將來預估可以收到的租金總和。舉個例子，如果一間房子，它的月租金是30萬日幣，一年可以收取360萬日圓的租金，這間房子的合理價位就大約是它20~30年之間的租金總和。也就是大約是7200萬~10800萬之間，會是相對合理的價位。當這間房屋跌破或漲過這個「真實價值」時，買進或賣出的時機就到了，因此就磐石理論而言，這種價格波動終究會被修正。

但「空中樓閣理論」則是強調心理因素。書中提及，成功的投資人應該要搶得先機，推測哪種情況最容易讓大家建築空中樓閣，然後比眾人早一步下手。對這些投資家而言，一項投資之所以值得用目前的高價位購入，是因為他預期將來能以更高的價格賣出。這就像是預期「將來會有一堆中國人來買東京屋，導致房價井噴」一樣。因此即便上述的物件價格高漲至1.2億日圓，投報率只剩3%，但只要將來有大陸人願意以投報率2.5%的價位（1.44億）接手即可。港區，超高層，1.44億，對於中國人而言絕對不貴。因此，只要將來有人願意出更高價，價格根本不是問題。這沒什麼道理可言，純粹是大眾心理。聰明的投資人要做的就是比別人搶先一步。也就是說，管它房價合不合理，你大可以現在的3倍價位買進，只要以後可以找到笨蛋願意出5倍的價格來買就OK。

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  這天的午餐會，看來仲介業者型的老闆屬於「磐石理論」的信奉者，而基金公司型的老闆屬於「空中樓閣理論」的實踐者。基金公司老闆近期一直以「不可思議」的價位，購買許多仲介業者型老闆認為是賺不到錢，甚至價位不合理的物件。兩者到最後，誰會是最大的贏家呢？也只能讓我們繼續看下去了。

  「TiN，那你的意見呢」？各位老闆問。「我？我沒意見。祝各位投資愉快」！